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A股教育资产证券化破冰——首家独立IPO教育培训
时间:2021-01-13  

  原标题:A股教育资产证券化破冰——首家独立IPO教育培训企业传智教育上市

  1月12日,A股首家独立IPO教育培训企业传智教育(003032.SZ)在深交所中小板挂牌上市交易。尽管传智教育并非市场首家教育类企业,但却是行业第一家独立进行IPO上市企业。不仅如此,2020年11月26日,行动教育也成功过会。区别于过往A股教育类企业主要通过借壳或并购方式实现上市。这对于教育类资产证券化意义重大。

  从教育行业分类来看,教育行业主要分三大块,分别为培训机构、民办学校、教育信息化。而培训机构又包含了早教、K-12以及职业培训。经我们梳理,教育类上市企业一共达到30家(包含美、港股上市)。其中培训机构上市企业达到18家。

  本次成功上市的传智教育是则是国内领先的非学历 IT 教育培训机构。也是当前唯一一家独立IPO上市的教育企业。在下图的18家培训企业中,中公教育、昂立教育是通过借壳完成上市,紫光学大、美吉姆、凯文教育、开元股份采用的也是类借壳的形式上市。而东方时尚是独立IPO,但公司却是以“交通运输业”上市,经调整成教育类。

  过往,民办教育培训机构难以构成上市主体。上市主体规定发行人应当是依法设立且合法存续的股份有限公司。而2017年以前,《民办教育促进法》规定:“民办教育事业属于公益性事业”,因此大部分的民办教育机构登记为非企业法人,没有上市主体的资格。而这一制约因素随着2018年司法部的一份条例而松绑。

  2018年8月,司法部发布《中华人民共和国民办教育促进法实施条例(修订草案)(送审稿)》,文件中规定“设立实施语言能力、艺术、体育、科技、研学等有助于素质提升、个性发展的教育教学活动的民办培训教育机构,以及面向成年人开展文化教育、非学历继续教育的民办培训教育机构,可以直接申请法人登记”,而无需按照《民办教育促进法》的规定,由县级以上人民政府教育行政部门审批。

  但该条例并未正式出台,部分地区当前还存在关于民办培训机构的专门性规定,所以仍存在部分主体资格障碍。这也是影响条例发布至今才有首家独立IPO教育类企业上市的主要原因。而在传智教育IPO招股书反馈意见,以及上市委会议提出的问询均涉及这一点:

  过往A股IPO是不允许特殊的股权结构(VIE构架),同股同权的企业才能在A股上市。而大部分在线教育公司都是搭VIE架构。新东方、新东方在线、跟谁学等企业均为VIE架构。

  一方面,初期为了实现快速增长,很多在线教育公司会选择引入美元基金,从而搭建了VIE架构;另一方面,相比美元基金,人民币基金的投资实力相对更弱些。也因此,过往红筹公司赴A上市往往需要拆除VIE架构,但这并非易事。

  2020年4月证监会发布了《关于创新试点红筹企业在境内上市相关安排的公告》,明确创新试点企业在协议控制架构(VIE)、存量股份减持等方面制度安排,进一步为有意愿境内上市的创新试点企业提供制度路径。2020年6月5日上交所发布的《关于红筹企业申报科创板发行上市有关事项的通知》,对红筹企业申报科创板发行上市中,涉及的对赌协议处理、股本总额计算、营业收入快速增长认定、退市指标适用等事项,做出了针对性安排。而2020年科创板上市公司九号公司-UWD(689009.SH)便是科创板首个使用VIE架构上市的企业。

  培训机构网点往往较为分散,在电子支付推行以前常常使用现金支付,难以获得必要的会计凭证,证明财务信息的真实性难度较大。因此财务规范性也是制约因素之一。

  在梳理传智教育的问询中发现,上市委在对其招股书的反馈中,从是否涉及现金交易、是否存在利用个人帐户对外收付款以及是否存在第三方回款问题等方面,合计14个细分问题进行连续追问。

  过往A股上市是需要相应的盈利性指标匹配的,我们梳理了5家赴美国、香港上市的在线年年报中,仅精锐教育、跟谁学两家企业盈利。尽管在过去三年5家公司营业收入的复合增长率均达到20%以上,但没有相应的净利润指标相匹配也是过往这类公司难以在A股上市的制约因素。

  当然,随着注册制的推出,A股对盈利性有所放宽,但企业盈利能力仍是问询关注的重点。以传智教育为例,2019年公司营收9.24亿元,净利润1.8亿元,公司过往三年营收复合增速为9.75%,净利润复合增速9.53%。从增速来看,公司营收对比上述在线教育上市企业中并不突出。而净利润增速高于上述公司。尽管公司毛利率高达49.33%,净利率达19.52%。但仍被关注到盈利性问题。

  综上所述,主体资格、VIE架构、财务的规范性以及盈利性四大方面是过往教育资产在A股IPO的主要制约因素。而前两项政策均已松绑,电子支付的推进也势必大幅减少现金交易的比例。传智教育的成功上市与行动教育的成功过会,正是印证了相关政策对教育资产证券化的支持。

  而从市场的角度看,A股资本市场是愿意给优质教育企业高估值,A股教育类上市企业已经诞生千亿市值公司。这也会吸引教育资产选择A股上市。

  以2019年借壳亚夏汽车上市的中公教育(002607.SZ)为例,公司主要是做公务员考试培训,公考市占率30%以上,公司与华图两家公司占据了公考市场60%以上市场份额。从经营业绩来看,公司2019年营收达到91.76亿,归母净利润18.04亿,过往营收三年复合增长率为11.8%,而归母净利润三年复合增长率达到201.45%,公司盈利能力强,净利率达到19.67%,平均ROE达到56.52%。

  从公司资本市场表现来看,自借壳上市以来公司股价走长牛趋势,据我们统计,2020年公司股价涨幅达到98.15%,区间最大涨幅为188.22%,而截止1月11日,公司PEttm达到94.31倍,总市值2043.26亿元。仅次于美股上市的好未来(TAL.N)的2643.53亿元,成为A股教育资产市值最高公司。

  总而言之,两家独立IPO教育企业“破冰”一定程度上影响教育资产证券化的未来走势。事实上中概股也已有相关企业打算进行私有化的消息传来,2020年12月1日,正保远程教育宣布签署私有化合并协议,预计2021年上半年完成退市。时隔一周后,另一家教育中概股达内教育宣布,公司董事会已收到创始人兼董事会主席韩少云的不具约束力的初步收购建议书。因此,A股教育资产化后续会如何发展,也是值得期待。返回搜狐,查看更多